Rückblick 4. Quartal 2025

Das vierte Quartal 2025 war von divergierenden Zentralbankpolitiken, erhöhten geopolitischen Risiken und einer veränderten makroökonomischen Dynamik geprägt. Die US-Notenbank senkte im Dezember zum dritten Mal in diesem Jahr die Leitzinsen um 0,25%, gestützt durch steigende Arbeitslosigkeit und nachlassenden Inflationsdruck. Gleichzeitig trübte sich aber der Ausblick der Notenbank für 2026 ein. Die Bank of Japan erhöhte hingegen die Zinsen um 0,25% auf 0,75 %, den höchsten Stand seit rund drei Jahrzehnten, um anhaltender Inflation und einem schwachen Yen zu begegnen. Die EZB beließ den Einlagensatz bei 2%, während die Bank of England die Zinsen angesichts wachsender Stagnationsrisiken um 0,25% senkte. Die fortgesetzte Unklarheit über die US-Zollpolitik belastete weiterhin die globalen Handelsströme. Die geopolitische Unsicherheit blieb hoch. Politische Instabilität in Osteuropa, Teilen Asiens sowie neue Spannungen im Nahen Osten und in Lateinamerika erhöhten die globalen Sicherheitsrisiken und stützten die Nachfrage nach sicheren Anlagen. Die Aktienmärkte entwickelten sich überwiegend positiv. Europäische Aktien verzeichneten deutliche Gewinne, getragen insbesondere von Banken und Versicherungen. In den Schwellenländern stützten südkoreanische und taiwanesische Aktien die Performance, während chinesische Titel belasteten. US-Aktien legten ebenfalls zu, angeführt von Technologieunternehmen mit robusten Gewinnen, bei weiterhin hoher Marktkonzentration. Japanische Aktien setzten ihre Rally nach den Wahlen im Oktober fort. Die Anleihemärkte blieben volatil. US-Renditen schwankten im Zuge der Neubewertung der künftigen Fed-Politik, während deutsche Bundesanleihen aufgrund höherer Staatsverschuldung steigende Renditen verzeichneten. Unternehmensanleihen zeigten sich robust: die Risikoaufschläge in den USA und Europa blieben trotz hoher Emissionen stabil bis enger. Gold und Silber erreichten neue Höchststände, während Ölpreise aufgrund steigenden Angebots fielen. Der US-Dollar wertete zum Jahresende leicht auf.

Ausblick – Kapitalmärkte

Unser neues Basisszenario, „Stimulus“, mit einer 65%igen Wahrscheinlichkeit, ersetzt das Szenario „Divergenzen“. Umfangreiche fiskalische Investitionen in den USA, Deutschland und Japan sowie eine proaktivere Wirtschaftspolitik in China schaffen ein wachstumsfreundliches globales Umfeld. Unterstützt wird dies durch Zinssenkungen der US-Notenbank. Die wirtschaftlichen Effekte von KI sind in den USA stärker ausgeprägt als in Europa, zeigen jedoch ein heterogenes Bild. Die US-Zollpolitik dürfte über weite Teile des Jahres ausgesetzt bleiben, auch wenn handelspolitische Risiken präsent bleiben. Sinkender Inflationsdruck infolge von Anpassungen an den Arbeitsmärkten und Basiseffekten im Energiesektor verschafft den Zentralbanken zusätzlichen Handlungsspielraum. Die EZB hat ihren Zinssenkungszyklus abgeschlossen, während die FED vorsichtig agieren dürfte und an einer konventionellen Geldpolitik festhält. Geopolitische Spannungen bestehen fort, schlagen sich jedoch überwiegend nur in moderaten Risikoprämien, insbesondere bei Öl und Gas, nieder. Insgesamt ergibt sich ein konstruktives Umfeld für die Kapitalmärkte, auch wenn hohe Bewertungen risikoreicher Anlagen das Rückschlagpotenzial erhöhen. Wir erwarten weiterhin freundliche Aktienmärkte, getragen von wachsender Wirtschaftsaktivität, fiskalischem Stimulus und unterstützender Geldpolitik. Am Rentenmarkt dürfte das kurze Ende der Zinskurve stabil bleiben, während zusätzliche Staatsausgaben zu höheren Laufzeitprämien am langen Ende führen und eine steilere Zinskurven begünstigen. Bei Unternehmensanleihen sind die Risikoaufschläge sehr niedrig, sodass weiteres Potenzial begrenzt ist. Der US-Dollar sollte sich stabilisieren, da die wirtschaftspolitischen Maßnahmen der US-Regierung hinter den Erwartungen zurückbleiben. Als Hauptrisiko bleibt das Szenario „Rezession“ (25%), ausgelöst durch erneute Handelskonflikte, Sanktionen und Lieferkettenstörungen. Das Szenario „Finanzielle Repression“ (10%) beschreibt kurzfristig unterstützende, langfristig jedoch belastende Maßnahmen zur Begrenzung steigender Renditen in den USA mit negativen Ausstrahlungseffekten für Europa.

Rückblick 4. Quartal 2025

Während das dritte Quartal von einer breit angelegten „Rallye auf alles“ geprägt war, war das vierte Quartal 2025 eher eine Konsolidierungsphase als eine Trendwende. Die Risikobereitschaft blieb konstruktiv, aber die Märkte differenzierten zunehmend nach Region, Sektor und Stil. Globale Aktien beendeten das Jahr positiv, gestützt durch robuste Gewinne und reichlich Liquidität, womit ein überdurchschnittliches Aktienjahr trotz anhaltender makroökonomischer und geopolitischer Unsicherheiten abgerundet wurde. Europa überraschte zum Jahresende positiv. Der DAX erzielte trotz schwacher inländischer Wirtschaftslage eine starke Performance für 2025 (+22 %), unterstützt durch Erwartungen an erhöhte Staatsausgaben im Jahr 2026, während er seit Mai zwischen 23.000 und 24.500 Punkten schwankte. Der STOXX Europe 600 (+16 %) folgte einem ähnlichen Aufwärtstrend, hinkte jedoch dem DAX hinterher. Die US-Aktien zeigten ein gemischtes viertes Quartal. Sorgen über hohe Bewertungen und potenziell übermäßige KI-bezogene Investitionen führten zu einer verengten Führungsrolle. Während der NASDAQ (+20 %) den Dow Jones (+13 %) über das Jahr übertraf, konsolidierten die „Magnificent 7“ im Dezember und trugen nur mäßig zur Gesamtperformance bei. Asien stach 2025 deutlich hervor. Nikkei (+28 %) und MSCI China (+28 %) waren die weltweit am stärksten entwickelten Indizes. Japan profitierte nicht nur von einer schwachen Währung, sondern auch von Strukturreformen, einem Fokus auf Shareholder Value und fiskalischer Unterstützung für 2026. Die Widerstandsfähigkeit Chinas war bemerkenswert, da hohe Zölle und anhaltende Handelskonflikte die Marktstimmung nicht wesentlich belasteten. Trotz weit verbreiteter, anderslautender Wahrnehmungen schloss der Wechselkurs zwischen US‑Dollar und japanischem Yen 2025 unverändert bei 0 %, während der Yen gegenüber dem Euro jedoch 13 % verlor. Das vierte Quartal bestätigte insgesamt die Stabilität der Märkte. Inflationsängste im Zusammenhang mit Zöllen tauchten nicht wieder auf, die Wirtschaftsdaten blieben unterstützend, und die Liquiditätsbedingungen blieben locker. Da die Zentralbanken nur teilweise überschüssige Liquidität aus der Finanzkrise und Covid-Ära absorbiert hatten, blieben die Finanzbedingungen lockerer, als die Leitzinsen allein vermuten ließen, was weiterhin einen Rückhalt für Risikoanlagen bot. Aus Stil- und Sektorperspektive setzte der Momentum‑Ansatz seine zweijährige Überperformance fort. Banken (+67 %) waren 2025 bei weitem der stärkste Sektor, gefolgt von Versorgern (+26 %) und Basismetallen (+27 %). Nahrungsmittel und Getränke (-2 %) waren der einzige Sektor mit negativer Jahresrendite, während Immobilien (+/-0 %) und konsumorientierte Sektoren zurückblieben.

Ausblick – Aktienmärkte

Die Aktienmärkte vermitteln zunehmend das Gefühl, dass eine Korrektur nach unten wahrscheinlicher wird, doch solche „Korrekturen“ fielen zuletzt meist nur im einstelligen Prozentbereich aus. Das Risiko‑Ertrags‑Verhältnis für eine entsprechende Wette erscheint gering. Fundamental, technisch und bewertungsseitig sehen wir keinen größeren Abwärtsdruck. Die Wirtschaft, insbesondere der Arbeitsmarkt in den USA, wirkt stabil, begleitet von verbesserten Gewinnrevisionen. Wir sehen bessere Chancen in der Titelauswahl, da die Unterschiede zwischen „guten“ und „schlechten“ Aktien deutlicher ausgeprägt sind als Unterschiede zwischen Sektoren oder Märkten.

Die Aktienmarktentwicklung in Europa hat sich zuletzt stärker ins Positive gedreht, und die Bewertungen sind gestiegen – begünstigt durch die Aussicht auf höhere fiskalische Ausgaben im Jahr 2026. Während die Gewinnrevisionen für europäische Aktien weiterhin negativ bleiben und die EURO-STOXX‑50-Bewertungen gestiegen sind, bewegen sich beide Werte nicht in extremen Bereichen. Auf der anderen Seite haben sich die Bewertungen des NASDAQ sowie des S&P 500 normalisiert, was ebenfalls nicht für eine bevorstehende Korrektur in den USA spricht. Die Marktstimmung ist zunehmend optimistisch, allerdings noch nicht in allen Indikatoren im Extrembereich. Einige negative Handelstage im Januar reichten aus, um die Sentiment-Indikatoren auf nachhaltigere Niveaus zurückzuführen.

Im Vorfeld der vorgezogenen Wahlen am 8. Februar zeigte sich Japan Anfang Januar sehr stark. Die stark wirtschaftsfreundliche Regierung, die derzeit hohe Zustimmungswerte genießt, wird voraussichtlich weitere Parlamentssitze gewinnen. Zuletzt gerieten ihre expansiven Fiskalmaßnahmen jedoch stärker in die Kritik, da die Zinsen rasch gestiegen sind. Hoffentlich hat dies der Regierung ein rechtzeitiges Warnsignal gesendet. Wir blicken weiterhin positiv auf die wirtschaftliche Entwicklung Japans und auf seine Aktienmärkte.